リース会計をLBOモデルに組み込む方法｜IFRS 16でEBITDA・Net Debt・コベナンツはどう変わるか

結論：リース会計はモデルの「4点セット」を同時に動かす

リース会計がLBOモデルに与える影響は、「EBITDAが増える」という一点に集約されがちですが、実務でトラブルになるのはそこではありません。厄介なのは、オンバランス化がEBITDA・Net Debt・バリュエーション倍率・コベナンツ判定の4か所を同時に動かすこと、そしてその4か所が別々の担当者・別々のシートで作られることです。EBITDAだけ新基準に切り替えて、Net Debtにリース負債を足し忘れる。あるいは比較会社から取った倍率がリース調整前なのに、対象会社のEBITDAはオンバランス後のものを使う。こうした組み合わせのずれは、モデルのどこにもエラーとして現れないまま株式価値を数十パーセント動かします。

したがってモデル作成者が最初にやるべきことは、リース会計を「理解する」ことではなく、どの定義で1本のモデルを通すかを決めて、4点セットの定義を揃えることです。本記事はその実装に絞って扱います。

リースを含むモデルで揃えるべき4点セット
① EBITDA：賃借料を費用に残すか（リース調整前）／償却＋利息へ振り替えるか（オンバランス）
② Net Debt：リース負債を有利子負債に含めるか
③ 倍率：比較会社のEV/EBITDAがどちらの定義で計算されているか
④ コベナンツ：ローン契約上のEBITDA・Total Debt定義がどちらか（frozen GAAP条項の有無）
①と②と③と④は常に同じ側に揃える。片側だけ切り替えた瞬間にモデルは壊れます

なお、使用権資産とリース負債がなぜ計上されるのか、費用が賃借料から償却と利息に分解される仕組みそのものはリース会計入門で扱っています。また、リース負債を買収価格からいくら控除するか（Debt-like Itemsとして扱うか、オペレーティングな事業費用と見るか）という売主との交渉論はDebt-like Items完全ガイドの守備範囲です。本記事は会計の仕組みと交渉の当否には立ち入らず、「決まった前提をモデルにどう乗せるか」だけを書きます。

まず整理：モデルが立ち得る「3つの世界」

リースを扱うモデルは、実際には次の3つの世界のいずれかに立っています。どれが正しいという話ではなく、目的によって使い分けるものです。

ここで見落とされやすいのが、BのEBITDAはCのEBITDARに近い水準になるという点です。オンバランス後のEBITDAは賃借料を一切控除していないため、資産を借りている会社と自前で持っている会社の営業利益率の差が、EBITDA段階では見えなくなります。これは比較可能性が上がった面と、レバレッジの重さが利益指標から消えた面の両方を持ちます。だからこそNet Debt側でリース負債を拾う必要があります（ネットデット完全ガイド）。

ただしBとCが完全に一致するわけではありません。短期リース（一般に12か月以内）や少額資産のリースは簡便的な取扱いが認められており、これらの支払いはオンバランス後も費用として残るのが通常です。この分だけBのEBITDAはCのEBITDARより小さくなります。IFRS第16号は、原資産が少額である場合を除き、リース期間が12か月超のすべてのリースについて資産と負債の認識を求めています（IFRS Foundation）。

設例：同じ会社・同じ現金支出、2つのP&L

以下は説明用の仮設例です。実在の企業・案件とは無関係で、数値は理解のために単純化しています。単位は百万円、税率は30%とします。

リース負債の当初計上額は、残存するリース料を割引率で現在価値に引き直して求めます。日本の新基準でも、リース負債は原則としてリース開始日において未払である借手のリース料から利息相当額の合理的な見積額を控除した現在価値により算定するとされています（企業会計基準第34号）。

リース負債＝年間リース料 × 年金現価係数
年金現価係数 ＝ (1 − (1 + r)^(−n)) ÷ r ＝ (1 − 1.04^(−6)) ÷ 0.04 ＝ 5.242137
リース負債 ＝ 900 × 5.242137 ＝ 4,717.9（百万円）
使用権資産も当初は同額とし、残存6年で定額償却 ＝ 4,717.9 ÷ 6 ＝ 786.3／年

ここで実務的に重要な副産物が得られます。4,717.9 ÷ 900 ＝ 5.24倍。かつて簡便法として使われてきた「賃借料の○倍を負債とみなす」というルール・オブ・サムの「○」の正体は、この年金現価係数です。倍率が固定値ではないことも同時に分かります。割引率6%・残存10年なら7.36倍、割引率3%・残存15年なら11.94倍、割引率5%・残存8年なら6.46倍。つまり簡便法の倍数は、割引率と残存期間の関数であり、短期契約中心の会社に8倍を当てれば負債を大幅に過大評価します。オンバランス化以前のCompsを引き継いで使う場面では、この点を必ず確認してください。

この前提でP&Lを2つの世界で並べると、次のようになります。

検算しておきます。EBITDAは 1,500 ＋ 900 ＝ 2,400。EBITは 2,400 − 300 − 786.3 ＝ 1,313.7 で、リース調整前のEBIT 1,200 との差は 113.7、これは 賃借料900 − 償却786.3 ＝ 113.7 と一致します。税引前利益は 1,313.7 − 188.7 ＝ 1,125.0 で、リース調整前の1,200との差は 75.0、これは 費用合計975.0 − 賃借料900 ＝ 75.0 と一致します。オンバランス化した初年度は費用が前倒しになり（フロントローディング）、契約の後半では逆に費用が小さくなります。EBITDAの正常化調整で「基準変更による見かけの増減」を扱うときは、この符号が期によって反転することを押さえておく必要があります。

モデル実装：リース負債と使用権資産の2本のロールフォワード

実装そのものは難しくありません。Debt Scheduleと同じ形のロールフォワードを2本追加するだけです。

リース負債ロールフォワード
期末残高 ＝ 期首残高 ＋ 利息繰入（期首残高 × 割引率） ＋ 新規リース計上額 − リース料支払額
使用権資産ロールフォワード
期末残高 ＝ 期首残高 ＋ 新規リース計上額 − 償却費
この2本を先に置き、P&L・BS・CFはそこから参照する。逆順に組むと必ず循環と不整合が出ます

設例（新規リースなし・支払いは年1回期末）の6年分は次のとおりです。

この表には、モデルQCで使える性質が2つ埋まっています。第一に、最終年の残高が両方ちょうどゼロになること。ならなければ割引率か償却年数か支払タイミングのいずれかがずれています。第二に、リース負債残高と使用権資産残高の差額が中盤で最大になり、期末に閉じること。この差額は会計上の一時差異として繰延税金の検討対象になり得ます（繰延税金入門）。差額が単調増加していたら、償却方法か利息計算の参照セルを疑ってください。

ただし、実務のモデルで「新規リースゼロ」を置くのは通常は誤りです。店舗や車両を借りて事業を続ける会社では、契約更新のたびに新しい使用権資産とリース負債が立ちます。何も置かなければ、モデルの後半でリース負債が消え、Net Debtが自動的に軽くなり、レバレッジが実態より速く低下します。実務的には、新規リース計上額＝当年のリース料支払額の一定割合や、リース負債残高／売上高を一定に保つといったドライバーを置いて、定常状態では残高が横ばいになるよう設計します。売上予測とドライバー設計と同じ発想です。

キャッシュフロー計算書の区分にも注意が必要です。オンバランス後は、リース料支払いのうち利息部分と元本部分が分かれ、元本返済は財務活動に区分されるのが一般的です。結果として営業キャッシュフローは見かけ上増えます。フリーキャッシュフローの定義を「営業CF − Capex」のまま放置すると、リース料を払っていないのと同じことになってしまいます。

実装3方式の使い分け

実務で最も多く、そして最も推奨できるのが③です。財務諸表は新基準で出てくる一方、既存のローン契約はその前に締結されているため、コベナンツの分母・分子だけが旧基準に固定されているという状況は、基準の切替期には避けられません。③を選ぶ場合は、コベナンツ判定用のブロックを独立させ、行名に「（契約定義ベース）」と明記することを強く勧めます。財務モデルの書式規律で扱う色分けと同じで、定義が2系統あることを目で分かるようにしておくのが唯一の防御です。

バリュエーション：倍率とNet Debtは必ず同じ側に揃える

ここが本記事で最も事故が多い論点です。設例の会社を、比較会社から得たEV/EBITDA倍率で評価するとします。比較会社の倍率はリース調整前ベースで8.0倍だったとしましょう。対象会社に既存の有利子負債はないものとします。

定義Aで完結させる（正しい）
EV ＝ 8.0 × 1,500 ＝ 12,000／Net Debt ＝ 0 ／ 株式価値 ＝ 12,000
定義Bへ翻訳する（同じ答えになる）
EV ＝ 12,000 ＋ リース負債 4,717.9 ＝ 16,717.9
倍率 ＝ 16,717.9 ÷ 2,400 ＝ 6.97倍（8.0倍と等価）
株式価値 ＝ 16,717.9 − リース負債 4,717.9 ＝ 12,000（一致）

定義Aで一貫させても、定義Bへ翻訳しても株式価値は12,000で一致します。8.0倍（リース調整前）と6.97倍（オンバランス後）は同じ経済価値を表しています。これが「倍率の翻訳」です。問題は、翻訳を途中でやめたときに起きます。

誤り①は、モデルを見ても計算式としては何も間違っていないため気づきにくいのが特徴です。防ぐ方法はひとつしかなく、Compsシートの各社について「この倍率はどちらの定義か」を1列で持つことです。比較会社の中にIFRS適用会社と日本基準適用会社が混在している期間は特に重要で、Comps作成の段階で列を1本足しておけば済みます。倍率の選び方そのものはマルチプルの選び方を参照してください。

Exit時の想定倍率にも同じ規律が及びます。エントリーをリース調整前8.0倍で入れておきながら、Exitをオンバランス後の倍率で置けば、リース負債の分だけ企業価値が水増しされたままIRRが計算されます。エントリーとExitの倍率は必ず同じ定義で置きます。これはモデルQCのチェック項目に入れておくべき水準の基本動作です（財務モデルのQC）。

コベナンツとCash Sweep：定義の取り違えが最も高くつく場所

設例の会社を、企業価値12,000（リース調整前ベース）でLBOしたとします。シニアローン6,000・スポンサーエクイティ6,000、クロージング後の手元現金200、ローン金利5.0%、必須弁済（アモチ）年200、Cash Sweep比率75%とします。

計算過程を示します。リース調整前のNet Debtは 6,000 − 200 ＝ 5,800、EBITDAは1,500なのでレバレッジは 5,800 ÷ 1,500 ＝ 3.87倍。リース負債を含む定義では 5,800 ＋ 4,717.9 ＝ 10,517.9 を 2,400 で割って 4.38倍です。コベナンツ上限を4.50倍とすると、抵触までに許容されるEBITDAの下落は、Aでは 5,800 ÷ 4.50 ＝ 1,288.9 まで（1,500から14.1%減）、Bでは 10,517.9 ÷ 4.50 ＝ 2,337.3 まで（2,400から2.6%減）です。

誤解のないように補足すると、これは「オンバランス化するとコベナンツが厳しくなる」という話ではありません。レンダーは定義に合わせて水準そのものを決めるからです。設例で、Aと同じ14.1%のヘッドルームをBの定義で確保しようとすれば、必要な上限は 10,517.9 ÷ 2,337.3 の関係から逆算して5.10倍になります。危険なのは、定義だけ差し替えて数字を据え置くこと、そしてモデルが契約書のどちらの定義で回っているかを誰も確認していないことです。ローン契約上のEBITDA定義がどう作られるかはLBOローン契約とコベナンツの実務で扱っています。

frozen GAAP条項の扱い

会計基準の変更が財務制限条項の判定に自動的に流れ込まないよう、ローン契約に「契約締結時点の会計基準に固定して判定する」旨の条項が置かれることがあります（実務では frozen GAAP、static GAAP などと呼ばれます）。この条項がある場合、モデルのコベナンツ判定行は旧基準へ戻す調整を明示的に持つ必要があります。

コベナンツ判定行（frozen GAAPの場合）
契約定義EBITDA ＝ 会計上のEBITDA − 当期リース料支払額 ＝ 2,400 − 900 ＝ 1,500
契約定義Total Debt ＝ 会計上の有利子負債 − リース負債 ＝ 10,517.9 − 4,717.9 ＝ 5,800
契約定義レバレッジ ＝ 5,800 ÷ 1,500 ＝ 3.87倍
この3行を独立ブロックに置き、財務諸表側の行とは別ラベルで管理します

条項の有無や文言は案件ごとに異なり、締結時期・準拠法・レンダーの方針によって扱いは変わります。モデル作成者が判断すべきことではなく、契約書の定義条項を読んで前提として受け取るべきことです。コベナンツ入門の考え方に沿って、抵触時の対応（ウェイバーやエクイティキュア）まで含めて前提を確認してください。

Cash Sweepの分母から900を引き忘れる事故

Cash Sweepの計算に使うCFADS（Cash Flow Available for Debt Service）は、通常EBITDAから出発します。ここでオンバランス後のEBITDA 2,400をそのまま起点にすると、リース料の支払い900がどこにも出てこないまま余剰現金が計算されてしまいます。IFRS 16では元本部分が財務CFへ移るため、営業CF起点で組んでも同じ罠にはまります。

課税所得の計算過程も示しておきます。EBIT 1,313.7 − LBOローン利息 300.0 − リース利息 188.7 ＝ 825.0、これに30%を乗じて247.5です（税務上の取扱いは後述のとおり会計と一致するとは限らないため、あくまで設例上の単純化です。実際のモデルではタックスモデリングの考え方に従って別建てで組みます）。年間675.0の差は、5年間で見ればデットの残高もExit時の株式価値もIRRもすべて変えます。CFADSを組んだら、「この会社が年間に現金で払っているものが、すべてどこかの行で引かれているか」を指差し確認するのが最も確実な防御です。

日本の新リース会計基準：適用時期をまたぐ案件のモデル論点

企業会計基準委員会（ASBJ）は2024年9月13日に企業会計基準第34号「リースに関する会計基準」および企業会計基準適用指針第33号を公表しました。適用時期は、同基準において「2027年4月1日以後開始する連結会計年度及び事業年度の期首から適用する。ただし、2025年4月1日以後開始する連結会計年度及び事業年度の期首から本会計基準を適用することができる」とされています。日本公認会計士協会も同日付で関連する実務指針の改正を公表しており、その中で、借手のリースの費用配分についてIFRS第16号と同様に、ファイナンス・リースかオペレーティング・リースかにかかわらず全てのリースについて使用権資産に係る減価償却費とリース負債に係る利息相当額を計上する単一の会計処理モデルとした旨が説明されています。用語も「リース資産」から「使用権資産」へ、「リース債務」から「リース負債」へ改められています。

この移行が案件モデルに持ち込む論点は、基準の中身そのものよりもタイミングのばらつきにあります。

税務については、会計基準が変わったことが直ちに法人税の取扱いを変えるわけではない点に注意が必要です。国税庁は令和7年6月30日付で法人税基本通達等の一部改正を行い、新リース会計基準に対応する項目（リース取引の判定関係、賃貸借取引の損金算入関係、償却費として損金経理をした金額の意義など）について趣旨説明を公表しています。個別案件での適用関係は税務アドバイザーの判断領域であり、モデル作成者としては「会計上のEBITDAと税務上の損金は別物として組む」という原則を守るのが実務的です。LBO案件のタックススケジュールの組み方はLBOモデルのタックススケジュールで扱っています。

なお、日本基準とIFRSの差分を分析でどう扱うかは日本基準とIFRSの実務差分を、IFRS任意適用会社を含むCompsの組み方は前掲の該当記事を参照してください。また、案件によっては保有不動産のセール・アンド・リースバックがバリューアップ施策として検討されますが、これは資産をオフバランス化しつつリース負債を新たに立てる取引であり、オンバランス化後の世界では「デットの付け替え」に近い経済実質になります。モデル上は、売却代金・売却損益・新たなリース負債・以後の賃借料の4点を必ず同時に反映させてください。

実装チェックリスト

最後に、リースを含むLBOモデルを提出する前に確認する項目を整理します。

これらはいずれも、モデルの計算式としてはエラーを出しません。だからこそチェックリストとして持つ価値があります。Debt Capacityの検討やレンダーとの協議に入る前に、どの定義で議論しているかを最初に合意しておくことが、後戻りを防ぐ最も安価な方法です。コベナンツ・ライトの案件であっても、インカランス型の条項判定やレポーティング上のレバレッジ計算では同じ定義問題が残ります。

よくある質問（FAQ）

まとめ

リース会計をLBOモデルに組み込む作業の本体は、会計処理の理解ではなく定義の一貫性の管理です。オンバランス化はEBITDA・Net Debt・バリュエーション倍率・コベナンツ判定を同時に動かすため、どこか一箇所だけ切り替えるとモデルは静かに壊れます。設例では、倍率とEBITDAの定義がずれるだけで株式価値が20.7%、Net Debtの控除も落とすと60.0%過大になりました。

実装面では、リース負債と使用権資産の2本のロールフォワードを独立ブロックとして先に完成させ、三表・コベナンツ判定・Cash Sweepはそこを参照するだけにするのが崩れないモデルの条件です。新規リースのドライバーを置くこと、CFADSからリース料の現金支出を確実に引くことは、忘れると影響が数年にわたって蓄積する項目です。

日本では企業会計基準第34号が2027年4月1日以後開始する事業年度から原則適用され、2025年4月1日以後開始する事業年度からの早期適用も認められています。この移行期間は、ヒストリカルと予測、対象会社と比較会社、財務諸表とローン契約のあいだで基準が食い違う局面が増えます。モデルの冒頭に「本モデルはどの定義で回っているか」を1行書いておくだけでも、多くの事故は防げます。

出典・参考（2026年8月確認）

• 企業会計基準委員会（ASBJ）「企業会計基準第34号『リースに関する会計基準』等の公表」（2024年9月13日公表） asb-j.jp
• 企業会計基準委員会（ASBJ）「企業会計基準第34号『リースに関する会計基準』」（適用時期・リース負債の当初測定） asb-j.jp
• 日本公認会計士協会「企業会計基準第34号『リースに関する会計基準』等の公表に伴う実務指針等の改正及び『公開草案に対するコメントの概要及び対応』について」（2024年9月13日） jicpa.or.jp
• 日本公認会計士協会「会計・監査用語かんたん解説集：新リース会計基準」 jicpa.or.jp
• IFRS Foundation「IFRS 16 Leases」 ifrs.org
• 国税庁「令和7年6月30日付課法2－7ほか1課共同『法人税基本通達等の一部改正について』（法令解釈通達）等の趣旨説明」 nta.go.jp
• 金融庁「『財務諸表等の用語、様式及び作成方法に関する規則等の一部を改正する内閣府令（案）』等について」（2024年12月24日） fsa.go.jp

※本記事は教育目的の一般的な解説であり、法務・税務・投資助言ではありません。設例は理解のための仮設例です。会計基準・税制の適用関係は個別の事実関係により異なり、実際の判断にあたっては監査人・税務アドバイザー等の専門家にご確認ください。