ExcelでつくるLBOモデル完全ガイド｜S&U・Cash SweepからIRR・MOICまで【15 STEP】

はじめに：PEファンドの「計算機」を自作する

LBO（レバレッジド・バイアウト）は「借金で会社を買い、その会社の稼ぎで借金を返し、売却時の差額を取る」投資手法です。PEファンドの投資判断は最終的にこのモデルの上で行われ、PE転職のモデルテストで問われるのも、まさに今日作るものです（モデルテスト対策）。

本記事はシリーズ「財務モデリング完全ロードマップ」の第2部。DCF編で作ったハルカワ工業のオペレーティングモデルを、そのまま買収の器に載せ替えます。DCFで「1株213.3円の価値がある」と評価した会社を、PEファンドは190円で買いに行く——という続き物です。

第1部　リターンの源泉を先に頭に入れる（STEP 1-2）

手を動かす前に、このモデルの答えがどこから来るかを知っておくと、以降の全STEPの意味が変わります。LBOのリターンは3つに分解できます——①デット返済（借金が減った分だけ株主の取り分が増える）、②EBITDA成長（会社の稼ぐ力が伸びる）、③マルチプル変化（買った倍率より高く売れる）。

本設例では③をゼロに固定します（Exit倍率＝Entry倍率）。「高く売れる前提」でしか成立しない案件は、モデル上は美しくても投資委員会を通らない——この規律を最初に置くと、感応度分析（第4部）の意味もクリアになります。

第2部　入口：取引を設計する（STEP 3-7）

3Entry Valuation——いくらで買うか

目的：買収価格を「株価×プレミアム→株式対価→EV→倍率」の順に固定します。DCF編と同じ会社なので、DCF理論値213.3円に対してオファー190円——内在価値より安く入る、というPEらしい入口です。

つながり：買収EV 14,400が、次の資本構成の「調達すべき総額」の出発点になります。ミス注意：EV（事業の値段）と株式対価（株主に払う額）の混同——ネットデット3,000の分だけ違います。チェック：エントリー倍率8.0xが表示されること。

4資本構成——2トランシェのデット設計

目的：買収資金のうち「いくらを借金で・どんな条件で」を決めます。返し方の違う2種類のローンを使うのが本記事の核心です（負債の種類はデットの分類）。

式の考え方：「EBITDAの何倍まで借りられるか」がレバレッジド・ファイナンスの共通言語です。合計5.0xは日本のミドルキャップ案件として攻めた水準——だからこそ後の安全性分析（STEP12）が効いてきます。つながり：エクイティはまだ決めません。S&Uの残差で決まります。チェック：デット合計5,400＋3,600＝9,000。

5手数料——3種類を区別する

目的：買収には取引コストがかかります。費用処理するもの（アドバイザリー）と、資産計上して償却するもの（Debt Financing Fee・OID）を最初から分けておくと、ISとCFが正しく組めます。

つながり：3つの合計432はS&UのUsesに入り、償却分は毎年のISに現れます。ミス注意：Financing Feeを初年度に全額費用化（正しくは期間償却）。チェック：償却額＝(180＋36)÷5＝43.2/年。

6Sources & Uses——資金の出所と使い途

目的：取引の全資金を1枚に集約します。Usesを固めてから、Sourcesの残差でエクイティが決まる——LBOで最も美しい逆算です。

式の考え方：エクイティのセルは=Uses合計−TLA−TLB。将来「TLBを0.5x増やしたら？」と聞かれても、エクイティが自動で減ってモデル全体が追随します。つながり：このS&Uが次の買収直後BSの材料一覧になります。ミス注意：最低現金の積み忘れ（買収直後の会社に運転資金ゼロは危険）。チェック：左右一致6,132＋9,000＝Uses合計。1円でもズレたら先に進まないこと。

7のれんと買収直後BS——旧資本構成を入れ替える

目的：買収が完了した瞬間のBSを作ります。旧株主の純資産と旧借入を消し、新しいデットとスポンサーエクイティを載せ、差額をのれんとして認識します（会計の背景はのれんとPPA）。

つながり：この買収直後BSが、5年間の3表連動のFY0になります。ミス注意：Financing Fee＋OIDの資産計上漏れ／旧借入の消し忘れ。チェック：買収直後BSの貸借一致。純資産が「投資額−初日費用化のアドバイザリー費」になっている理由を人に説明できればこのSTEPは合格です。

第3部　5年間のエンジン：稼いで返す（STEP 8-11）

入口が固まったら、保有期間5年の運転です。オペレーティングモデル（DCF編 STEP3-10）と同じエンジンに、LBO専用の改造を3つ加えます——①利息をトランシェ別に、②CFの結論を「返済原資」に、③返済にCash Sweepを実装。

8LBO用IS——利息をトランシェ別の行に分ける

目的：ISの金利部分を組み替えます。TLAとTLBで金利も残高の動きも違うため、支払利息は1行にまとめず、トランシェごとに分けてDebt Scheduleから引きます。

つながり：純利益はCFの出発点へ。ミス注意：利息を「期末残高」基準にすると、Sweepと循環して不安定になります——期首基準で作り、循環参照スイッチ（解説）を必ず仕込む。チェック：FY1の当期純利益683.7。

9返済前FCF——デットの返済原資

目的：「今年いくら返せるか」を計算します。DCFのUFCFと似ていますが、利息と税は払った後（＝デット返済の直前まで来た現金）である点が違います。

式の考え方：教材によってはEBITDA起点（EBITDA−利息−税−ΔNWC−Capex）で書きます。どちらの起点でも同じ値に着地する——2起点で作って一致を確認すると、それ自体が強力な検算になります。つながり：このFCFが次のDebt Scheduleの燃料です。チェック：FY1＝609.9。

10Debt Schedule——約定返済とCash Sweep

目的：LBOモデルの心臓部。各トランシェを期首→約定返済→Cash Sweep→期末のBASE型で回します（型の基礎はDebt Schedule、Sweepの理屈はCash Sweep）。

式の考え方：Sweepは「使い道のない現金は1円残らず繰上返済に回す」という契約の写像です。MAXとMINの入れ子は、（あ）余剰がマイナスなら返さない、（い）残高より多くは返さない、の2つの安全装置。つながり：期末残高が翌年の期首利息を決める——ここが循環の入口なので、DCF編と同じスイッチを必ず通します。ミス注意：最低現金の確保を忘れ、現金がマイナスの年が生まれること。チェック：毎期末の現金がちょうど300で並ぶこと（Sweepが正しく動いている証拠）。

11安全性分析——銀行の目で自分のモデルを見る

目的：レバレッジ（ネットデット／EBITDA）とカバレッジ（EBITDA／支払利息）の推移を並べ、この借金は無事に返るのかを確認します。コベナンツ（財務制限条項）の実務はコベナンツとはへ。

つながり：初年度4.28x→FY5 2.34xへの低下カーブが「LBOは時間とともに安全になる」構造そのもの。ミス注意：リターンばかり見て安全性を出さないモデルは、実務では未完成扱いです。チェック：全期間で目安ラインの内側にいること。

第4部　出口とリターン（STEP 12-15）

12Exit——5年後に売る

目的：保有5年でのExit価値を計算します。Exit EV＝FY5 EBITDA×Exit倍率、Exitエクイティ＝Exit EV−Exit時ネットデット。

つながり：Exitエクイティ12,402.3と投資額6,132の比較が次のSTEP。ミス注意：Exit時ネットデットに現金300の控除を忘れる。チェック：Exit EV 17,517.8−ネットデット5,115.4＝12,402.3。

13IRRとMOIC——2つの物差しで測る

目的：リターンを倍率（MOIC）と年率（IRR）の両方で出します。MOICは「何倍になったか」、IRRは「年に何%で回ったか」——期間の長短で印象が変わるため、必ずセットで見ます（罠はIRRの落とし穴）。

つながり：中間配当（Dividend Recap）を入れると2つの式は一致しなくなる——その時こそIRR関数の出番です。チェック：手計算IRRと=IRR()が一致（15.1%）。

14リターン源泉分解——「なぜ儲かったか」を言語化する

目的：図2で予告した3源泉に、実際の数字を割り付けます。投資委員会・面接で「このリターンのドライバーは？」に即答するための表です。

式の考え方：Exitエクイティ＝入口の純資産分＋ΔEBITDA×倍率＋倍率変化分＋ネットデット減少分、という恒等式で分解します。本設例は②EBITDA成長3,117.8と①デット返済3,584.6がほぼ拮抗——倍率拡大ゼロでもMOIC 2.02x。健全な絵です。チェック：分解の合計がExitエクイティと一致すること。

15感応度分析——価格規律を数字にする

目的：Entry×Exit倍率のマトリクスでIRRの散らばりを見ます。データテーブルの作り方そのままです。

対角線（Entry＝Exit）上でもIRR 2桁が確保できるか、が案件の地力。左下（高く買って安く売る）でどこまで耐えるかがダウンサイドの会話になります。

ペーパーLBOで検算する——面接の暗算と同じ手順

完成したモデルは、紙と電卓の概算（ペーパーLBO）で検算できます。桁が合わなければどこかが壊れています。

提出前QCチェックリスト

つまずきやすいポイントQ&A

次のステップ

• 同じ会社を「事業会社が買う」目で見る：M&Aモデル完全ガイド——のれんのフルPPAとEPS分析へ
• 価値評価の原点に戻る：DCFモデル完全ガイド／全体地図：財務モデリング完全ロードマップ
• 理論の穴埋め：デットキャパシティ・IRRとMOIC・Cash Sweep