この​記事で​分かる​こと

  • 米国REITとJ-REITの分配要件（課税所得の90％以上か、配当可能利益の90％超か）とその他の要件を、1枚の表で対照する方法
  • UPREITで売主が受け取るOPユニットが、親REITの連結で非支配持分となり、1口当たりFFOの分子・分母に効く仕組み（学習用の数値で計算）
  • 内部運用と外部運用の違い、J-REITにUPREIT相当の仕組みがあるかの確認範囲、10-Kで最初に開く箇所

想定読者：米国REITの決算資料を読み始めるJ-REITのアナリスト、資産運用会社、不動産投資・不動産IBD（投資銀行部門）の若手
前提知識：J-REITの基本的な仕組み（投資法人と資産運用会社）と、連結決算の非支配株主持分の概要

結論：違いは​「分配の基準」​「二層構造」​「運用者の所属」

米国REITの10-K（年次報告書）には Operating Partnership、units、noncontrolling interests という語が並びますが、J-REITの有価証券報告書に対応する章はありません。違いは次の3点に集約できます。

第一に、分配要件の基準額と境界です。米国は課税所得の90％以上、日本は導管性要件（投資法人が分配金を損金に算入するための税制上の条件）のうち配当可能利益の90％超です。第二に、米国REITには親REITの下にパートナーシップ（OP）を置く二層構造があり、物件の売主はOPユニットを受け取れます。第三に、J-REITは資産運用会社への運用委託が法令上の前提ですが、米国には経営陣を従業員として抱える内部運用のREITがあります。

本記事は2026年10月24日時点の条文（米国は内国歳入法典、日本はe-Gov法令検索の施行版）に基づきます。税務・法務の助言ではありません。

米国​REITと​J-REITを​1枚で​対照する

図表1は、条文で確認できた項目だけを並べています。米国のREITは、取締役または受託者による管理、100人以上の保有などの組織要件と、収入・資産の要件を満たす必要があります1。日本の導管性要件は、租税特別措置法第67条の15第1項が登録、保有者、運用委託、分配、資産構成などを列挙しています2。

図表1：米国REITとJ-REITの比較（2026年10月時点、割合の単位は％）
図表1：米国REITとJ-REITの比較（2026年10月時点、割合の単位は％）
項目米国REITJ-REIT
法的な器法人・信託・アソシエーション。取締役または受託者が管理し、REITとしての課税を選択する投信法上の投資法人。登録を受け、運用と保管を外部に委託する
分配の基準額REIT課税所得（支払配当控除前、純キャピタルゲインを除く）配当可能利益（投信法の利益を基礎に省令で計算）
分配の割合90％以上90％超
保有者100人以上。少数者への保有集中を制限設立時の発行価額1億円以上、または期末に50人以上（機関投資家のみも可）。同族会社でない
資産・収入総収入の95％・75％基準、総資産の75％基準など有価証券・不動産など政令で定める資産が資産総額の2分の1超など
運用体制内部運用か外部運用かの定めは、読んだ条文の範囲に無い資産運用会社への委託が課税要件かつ投信法の義務
売主への持分交付UPREITはOPユニットを交付対応する条文は確認できず（後述）
対象時点：2026年10月24日。​根拠：26 U.S.C. §856(a)・​(c)(1)〜(4)、​§857(a)(1)、​租税特別措置法第67条の​15第1項、​同施行令第39条の​32の​3、​投信法第198条。​要件は​抜粋です。​出所：各条文を​基に​大手町​プレップ​作成。​（スマートフォンでは​表を​横に​スクロールできます）

読み方のポイントは、J-REITでは運用委託そのものが課税要件に入っているのに対し、米国の条文は運用者の所属を問わないことです。分配の「基準額」と「割合」の違いは次節で見ます。

分配90％の​「基準額」と​「以上／超」を​取り違えない

米国では、REITの課税の特例を受ける条件として、支払配当控除額が「REIT課税所得の90％」以上であることが求められます。REIT課税所得は支払配当控除前の額で、純キャピタルゲインを除いて測ります（差押え物件の純収入の90％を加え、超過非現金収益を差し引く調整もあります）。控除後に残った所得には、通常の法人税率（§11）で課税されます3。

日本では、配当等の支払額が「配当可能利益の額として政令で定める金額の百分の九十に相当する金額を超えていること」が要件の一つです。政令はこの金額を投信法第136条第1項の利益の額を基に計算した金額とし、投信法は利益を、貸借対照表上の純資産額が出資総額等の合計額を上回る額と定めています4。日本の基準額は税務上の所得ではなく、純資産を基にした利益です。

境界も違います。仮に基準額を100とすると、分配90は米国では「以上」なので満たし、日本では「超」なので満たしません（日本で満たすのは91など）。導管性要件の整数設例は用語ページに委ねます。

UPREITの​仕組み：売主は​OP​ユニットを​受け取る

UPREIT（umbrella partnership REIT）は、REITが物件を直接持たず、パートナーシップ（OP＝operating partnership）を通じて保有する形です。売主が物件をOPに現物出資し、対価としてOPユニット（OPの持分の単位）を受け取る構造として説明されます5。図表2は学習用の架空事例「X REIT」と売主Yの流れで、X REITがOPの無限責任組合員（GP）として運営と分配を決めるものとします。

図表2：UPREITの構造（学習用の架空事例） 売主Y 物件（時価250） X REIT（親・上場） GP・OPの90％を保有 OP（パートナーシップ） 物件を保有・賃貸 持分：X 90％／Y 10％ ① 物件を現物出資 ② OPユニットを交付 ③ 出資・運営 ④ 償還請求（破線） 株式または現金と交換 実線：出資・交付の流れ　破線：後日のユニット償還。Xが株式か現金かを選ぶ設計
単位：物件の​時価は​百万ドル。​対象：出資時点の​構造。​償還の​設計は​Simon Property Groupの​10-K​（参考文献R6）を​参考に​した​一例。​出所：学習用の​仮定に​基づき大手町​プレップ​作成。​（スマートフォンでは​図を​横に​スクロールできます）

課税面の根拠は内国歳入法典第721条です。(a)は、パートナーシップへの資産の出資と引き換えに持分を受け取る場合、パートナーシップにも各パートナーにも損益を認識しないと定めます。(b)は、法人であれば投資会社に当たるパートナーシップへの移転で実現した利得には(a)を適用しないとしています6。ここから言えるのは出資時点で課税されないことまでで、その後の課税は本記事の範囲外です。

償還の設計は実在REITの10-Kで確認できます。Simon Property Group（2025年12月期）では、OPの限定パートナーはユニットを普通株式または現金に交換でき、どちらにするかは唯一のGPであるSimonが選ぶと書かれています7。この設計が全社に共通かは確認していません。

OP​ユニットは​連結で​非支配持分に​なり、​1口当たりFFOに​効く

Simonの10-Kは、OPの限定パートナーが持つユニットを、OP自身の財務諸表では持分（パートナーズ・エクイティ）、Simonの連結財務諸表では非支配持分として会計処理すると説明しています8。親から見ると、OPの外部の出資者の持分だからです。

以下は学習用の架空事例です（単位は百万ドル、口数は百万口）。売主Yが時価250の物件を出資し、1口25ドルの評価で10.0百万口を受け取ります（250÷25）。X REITはユニット90.0百万口を持ち、発行済株式も90.0百万株で、1株はユニット1口と同じ権利とします。全口数は100.0百万口、持分比率はX REIT 90％、Y 10％です。OPの純利益は120、減価償却費は80で売却損益はないとすると、FFO（不動産会社の利益指標。ここでは純利益に減価償却費を足し戻したもの。詳しくはFFOの​解説記事）は120＋80＝200です。

図表3：OPの利益の配分と1口当たりFFO（学習用の数値、単位：百万ドル）
図表3：OPの利益の配分と1口当たりFFO（学習用の数値、単位：百万ドル）
項目OP全体X REITY（非支配持分）
持分比率（％）1009010
口数（百万口）100.090.010.0
純利益12010812
FFO（純利益＋減価償却費80）20018020
1口当たりFFO（ドル）2.002.002.00
対象期間：1年間​（架空）。​持分比率は​期中​一定と​仮定。​1口当たりFFOは​各列の​FFOを​口数で​割った値。​出所：学習用の​仮定に​基づき大手町​プレップ​作成。

X REITの連結損益計算書では、OPの純利益120から非支配持分に帰属する12を差し引き、親会社株主に帰属する純利益は108、1株当たり純利益は108÷90.0＝1.20ドルです。1口1.60ドルの分配を置くと、Yへの分配は16（1.60×10.0）、X REITへは144（1.60×90.0）で、総額160です。出資時の非支配持分を250と仮定すると、期末は250＋12−16＝246です（測定は会計処理によるため、250は仮定です）。

注意点は、1口当たりFFOの分子と分母の対応です。OP全体の200を全口数100.0で割っても、X REIT分の180を株式90.0で割っても2.00ドルです。ずらすと、200÷90.0＝2.22ドル（11.1％過大）、180÷100.0＝1.80ドル（10.0％過小）になります。ユニットを株式に換算して分母に入れるなら、分子もユニット保有者の分を含めます。これが希薄化後（交換が行われたと仮定した）の数え方です。なお、J-REITが開示するDPU​（1口当たり分配金）はFFOとは別の指標です。

実在のREITでも同じ形が見られます。Simonの2025年12月期のFFO調整表は、OPのFFO 4,663,305千ドルから限定パートナー帰属分636,189千ドルを引き、希薄化後の普通株主帰属FFO 4,027,116千ドルを示しています。限定パートナー分は13.64％（636,189÷4,663,305。編集部計算）です9。非支配持分の測定は非支配株主持分​（NCI）の​解説記事、連結の組み方は連結決​算モデルの用語ページに委ねます。

J-REITに​UPREIT​相当の​仕組みは​あるか

確認できた範囲では見当たりませんが、無いとは断定しません。投信法上、投資法人は資産運用以外を営業にできず、使用人も雇用できません。登録投資法人は資産運用会社に運用を委託しなければならず、募集投資口の払込金額は「募集投資口一口と引換えに払い込む金銭の額」と定められています10。2026年8月12日施行版の全文に「現物出資」の語は見当たりませんでした（編集部の確認）。

一方、他の法律の準用による現物出資の可否や、その課税の扱いは確認していません。導管性要件には他の法人への出資割合の要件（第2号ヘ）もあり、二層構造への当てはめには個別の判断が要ります。このため、UPREIT相当の仕組みの有無は「未確認」とします。

内部運用と​外部運用：利益相反の​出どころが​違う

J-REITの外部運用の出発点は、投資法人が使用人を雇用できないことです。米国では、Simonの10-Kに、同社と関連会社が2025年12月31日時点で約3,600人（うち約500人はパートタイム）を雇用し、長期インセンティブ・パフォーマンス・ユニット（LTIPユニット）を株式報酬制度の下で発行したと書かれています11。一社の例で、米国全体が内部運用中心かは確認していません。図表4は、この例と投信法の定めを並べたものです。

図表4：内部運用と外部運用の違い（定性比較・単位なし）
図表4：内部運用と外部運用の違い（定性比較・単位なし）
項目内部運用（米国の一例）外部運用（J-REIT）
運用者の所属REITグループの従業員（Simonは約3,600人）資産運用会社の従業員。投資法人は使用人を雇えない
報酬の払われ方人件費や株式報酬としてREITグループの費用に入る。LTIPユニットの例あり投資法人が資産運用会社へ委託契約に基づく報酬を支払う
利益相反の出どころ経営陣・OPユニット保有者と一般株主の利害のずれ（仮説）資産運用会社・スポンサーと投資主の利害のずれ
法令上の歯止め本記事では未確認利害関係人等でない不動産鑑定士の鑑定評価、利害関係人等との取引の書面交付
最初に開く書類SECのForm 10-KEDINETの有価証券報告書
対象時点：2026年10月24日。​「内部運用」の​列は​一社の​開示に​基づく​例で、​米国の​一般的な​姿ではありません。​出所：投信法第63条・​第198条・​第201条・​第203条、​Simon Property Group 2025年12月期10-Kを​基に​大手町​プレップ​作成。​（スマートフォンでは​表を​横に​スクロールできます）

J-REITでは、資産運用会社は不動産の取得・譲渡の際に利害関係人等でない不動産鑑定士に鑑定評価をさせ、利害関係人等との特定資産の売買等では書面を交付しなければなりません12。報酬体系は資産運用会社、スポンサー取引の審査は利益相反管理、委託構造は投資法人の用語ページに委ねます。

米国型では、出資時に課税されなかった売主（OPユニット保有者）と一般株主の間で、物件売却や借入れの組み替えの望ましい時期が食い違い得ます。これは編集部の仮説です。確かめるには、10-Kの関連当事者取引の注記や委任状説明書を読む必要があります。

実務​チェックリスト：米国​REITの​10-Kで​最初に​開く​箇所

  • 冒頭の会社概要：親とOperating Partnershipの関係、親が唯一のGPか、持分比率
  • 連結持分：noncontrolling interestsのうち、OPの限定パートナー分と連結物件ごとの分を分けて読む
  • 損益計算書：Net income attributable to noncontrolling interestsの比率が持分比率とおおむね整合し、ずれの理由が説明されているか
  • 償還権の注記：株式か現金かを誰が選ぶか、交換の条件
  • FFO調整表：OPのFFO、限定パートナー帰属分、普通株主帰属分の順に追い、1口当たりの分母が株式のみかユニット込みかを確かめる
  • REIT要件のリスク要因：分配要件が課税所得の90％基準で書かれているか（J-REITの配当可能利益の90％超と混ぜない）
  • 従業員・報酬：内部運用か外部運用か、経営陣の報酬にOPユニットやLTIPユニットが使われているか

よく​ある​質問​（FAQ）

OP​ユニットを​持つ売主は、​REITの​経営に​口を​出せますか。

Simonの​10-Kでは、​OPの​運営と​分配の​決定は、​GPである​Simonが​取締役会または​経営陣を​通じて​行うと​されています。​限定​パートナーの​権利の​詳細は、​各社の​パートナーシップ​契約と​開示で​確認が​必要です。

米国で​90％だけ​分配すると、​残りは​非課税ですか。

いいえ。​条文上、​支払配当控除後の​REIT​課税所得には​§11の​税率で​課税されます。​90％は​特例を​受ける​ための​下限です。

まとめ

米国REITとJ-REITは、分配要件の基準額（課税所得と配当可能利益）、境界（以上と超）、二層構造の有無、運用者の所属で整理すると読み違えにくくなります。OPユニットは親REITの連結では非支配持分となり、1口当たりFFOは分子と分母をそろえて読みます。J-REITにUPREIT相当の仕組みがあるかは、確認できた範囲では見当たりませんが、断定はしません。

次に​読む

脚注

  1. 26 U.S.C. §856(a)(1)(5)(6)（管理、100人以上の保有、少数者への集中の禁止）、(c)(1)〜(4)（課税の選択、総収入の95％・75％基準、各四半期末の総資産の75％基準）（参考文献R1）。↩
  2. 租税特別措置法第67条の15第1項第1号（登録・保有者等）、第2号（運用・保管の委託、同族会社でないこと、配当等の支払額、資産構成等）（参考文献R4）。↩
  3. 26 U.S.C. §857(a)(1)（原文は「equals or exceeds」。訳は編集部）、(b)(1)・(b)(2)(B)（REIT課税所得への§11の税、支払配当控除）（参考文献R2）。↩
  4. 租税特別措置法第67条の15第1項第2号ホ（参考文献R4）、同施行令第39条の32の3第6項（参考文献R5）、投信法第136条第1項（参考文献R7）。↩
  5. 不動産の保有者が物件を拠出してユニットを受け取る、という一般的な概念の参考。同ページの個別の記述（対価を「REIT株式」とする点、沿革など）は引用していない（参考文献R8）。↩
  6. 26 U.S.C. §721(a)・(b)。訳は編集部（参考文献R3）。↩
  7. Simon Property Group 2025年12月期Form 10-K、財務諸表注記（文書内p.109）（参考文献R6）。↩
  8. 同10-K冒頭の説明（文書内p.2）（参考文献R6）。↩
  9. 同10-K Item 7のFFO調整表（単位：千ドル）（参考文献R6）。↩
  10. 投信法第63条、第82条第1項第2号、第198条第1項。2026年8月12日施行版（参考文献R7）。↩
  11. 同10-K Item 1の「Certain Activities」「Human Capital」（文書内p.9）（参考文献R6）。↩
  12. 投信法第201条第1項、第203条第2項（参考文献R7）。↩

参考文献​（2026年10月確認）

※本記事は教育目的の一般的な解説であり、法務・税務・投資助言ではありません。設例は理解のための学習用の架空事例であり、実在の企業・案件とは関係ありません。実在企業（Simon Property Group）の数値は同社の10-Kに記載されたものです。