この​記事で​分かる​こと

  • 貸し手を按分せずに扱う米国のLME（アップティア・ドロップダウン）89件を追った研究では、1年以上経過した案件の76.0%、3年以上では約93%が倒産または新たなデフォルトに至っていた
  • 取引の前後で債務の総額はほぼ減らず、優先順位の階層が増え、格付もCCC帯にとどまった。按分型の債務交換やプレパッケージ倒産と比べても成績は悪い。ただし企業の弱さの違いを完全には除けない
  • スポンサーや一部の貸し手から非按分の再建策を持ち込まれたとき、貸し手・FAが契約と提案を点検する手順と、誰が得をするかを確かめる設例

想定読者：LBOファイナンスの貸し手（銀行の審査・ストラクチャードファイナンス部門、デットファンド）、PEファンドの投資担当、事業再生・リストラクチャリングのFA・弁護士
前提知識：シニアローンの優先順位、按分（プロラタ）弁済、％と％ポイントの違い

満期を2年後に控えたLBO案件で、業績が計画を大きく下回ったとする。スポンサーから届いた再建案は、債権の過半を持つ貸し手グループと組み、その貸し手のローンを新しい最優先の債権に交換して少額の新規資金も入れる、というものだった。残りの貸し手は何も変わらないように見えるが、交換に加わらなければ順位が一段下がる。提案書の表紙には「法的整理を回避し、事業再生の時間（ランウェイ）を確保する」と書かれている。

米国では、この種の取引がLME（リライアビリティ・マネジメント・エクササイズ、負債管理取引）と呼ばれ、2010年代半ばから急増した。かつては「債権者同士の暴力（creditor-on-creditor violence）」と呼ばれた手法だが、いまでは中立的な名前で語られる。名前が変わっても問うべきことは一つで、この取引は会社を立て直しているのか、それとも価値の付け替えをしているだけなのか。その答えを、取引後の結末で確かめた研究がある1。

この記事が主に参照する研究

Mark J. Roe・Vasile Rotaru（2026）「Liability Management’s Limited Runway: Corporate Restructuring Today」ECGI Law Working Paper No.968/2026

  • 公表：確認できた最初の公開の場は2025年9月の学会報告（短い題 “Liability Management’s Limited Runway”）。論文の紹介記事は2026年2月。参照した版：ECGI版（2026年10月）。査読：ワーキングペーパー（Yale Law Journal に掲載予定とECGIが表示）
  • データ：債権者を按分せずに扱う特徴を持つLME 89件（2014〜2025年に完了）を米国の専門情報サービスから手作業で収集。比較にS&Pの米国デフォルト報告、プレパッケージ倒産のデータ
  • 方法：取引後の倒産・デフォルト・債務構成・格付の記述統計と、比較対象との差の回帰分析（格付・業種・年・規模を統制）。因果の識別ではない
  • 位置づけ：実務で広く語られてきた「LMEは倒産を回避し資本構成を立て直す」という見方を、新しく集めたデータで検証したもの

アップティアと​ドロップダウン、​按分と​非按分

研究が対象にしたのは、貸し手の一部だけを有利に扱う取引である。代表的な型は二つある。アップティアでは、過半数の貸し手が契約の変更に同意し、自分たちのローンを既存のローンより上位の新しい債権に交換する。担保は動かないが、交換に加わらなかった貸し手は順位が下がる。本来、同じローンの貸し手は同順位で​按分して回収するはずの立場だったが、その前提が崩れる。

ドロップダウンでは、会社が資産を貸し手の担保から外れた子会社に移し、その子会社で新たに借り入れる。新しい貸し手は子会社の資産に直接手が届くため、既存の貸し手は構造的に​劣後する。いずれも、米国のシンジケートローンで財務制限条項の少ないコベナンツ・​ライト型の契約が広がったことが土台にある。

これに対し、全員に同じ条件を示す按分型の再編がある。満期の延長や債務の一部の株式化（DES）などで、米国の格付会社は条件の悪い交換をディストレスト・​エクスチェンジとしてデフォルトに数える。法的整理の側では、債権者の賛成を申立て前に固めておくプレパッケージ型の手続が、多数決で少数の反対を拘束する点でアップティアと似ている。研究はこの二つを物差しに置いた。

取引の​後に​何が​起きたか

結論から言えば、延びた滑走路から離陸できた会社は少なかった。研究のデータでは、2014〜2025年に完了したLMEの78%がアップティアの要素を、37%がドロップダウンの要素を含み、72%がPEスポンサー付きの企業だった2。2026年1月時点で、取引から1年以上経った75件のうち倒産したのは40.0%、倒産はしていないが再びデフォルトや再編に陥ったのが36.0%だった。3年以上経った28件では倒産が71.4%に達し、何事もなく残ったのは7.1%にすぎない。倒産した企業がLMEから申立てまでに要した期間は平均17.5か月だった3。

図1 LME後の倒産・再デフォルトの比率図1　LME後の倒産・再デフォルトの比率米国の非按分型LME（2014〜2025年完了）とプレパッケージ倒産。基準日（2026年1月）時点の状態LME：倒産または新たなデフォルトLME：倒産プレパック：再度の倒産申立て0%25%50%75%100%76.0%88.9%92.8%40.0%57.8%71.4%11.6%12.6%15.7%1年以上経過LME 75件プレパック 259件2年以上経過LME 45件プレパック 224件3年以上経過LME 28件プレパック 175件各時点で、その年数以上経過した案件だけを集計。
出所：R1（ECGI Law WP 968/2026, 2026年10月）​p.17 図1と p.21 図3の​数値を​基に​大手町​プレップ​作成。​LMEは​2026年1月14日、​プレパックは​2026年1月2日時点の​状態で、​経過年数の​後に​起きた​ものも​含む​（プレパックの再申立ては図3の2区分の合計）。​「倒産または新たなデフォルト」は​図1の​表示比率​（倒産・新たなデフォルト）の​合算で、​件数からの​再計算とは​小数点以下で​異なりうる​（3年以上は件数比で92.9%）。​「新たなデフォルト」は​倒産に​至らない​再度の​債務再編・​不払い等。​両者は​対象企業が​異なり、​比率の​差は​LMEの​因果効果を​示す​ものではない。

図1で比べたプレパッケージ倒産は、プレパックの基準日である2026年1月2日までに再び倒産を申し立てた比率が1割強にとどまる4。ただし両者は対象企業が違う。より近い比較は、S&Pが記録した按分型の債務交換との対比である。1年以内に再デフォルトか倒産に至った比率はLMEが52%、按分型が26%で、2年以内ではLMEが72%超、按分型が40%未満だった。取引前の格付・業種・年・企業規模をそろえた回帰でも、LMEの方が18〜23％ポイント高く（5%水準で有意）、期間が長いほど差が開いた5。

資本構成の変化はさらに分かりやすい。取引前後の債務構成が分かる75件では、債務総額は平均+0.64%とほぼ横ばいで、半数強の案件で増えていた。優先順位の階層は平均+1.6層増え、93%の案件で増加した。新規資金は取引後の債務の平均10%分入っている。比較したプレパッケージ倒産83件では債務が平均−57%減っていた6。過剰債務はそのまま残り、債権の束だけが複雑になったことになる。

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表1　非按分型LMEのその後と比較対象（米国）
指標非按分型LME比較対象R1の箇所
1年以内の再デフォルト・倒産52%按分型の債務交換 26%p.19
2年以内の再デフォルト・倒産72%超按分型の債務交換 40%未満p.19
上の差（格付・業種・年・規模を統制）+18〜+23％ポイント（統制なしでは +26〜+36％ポイント）p.51 付表A
債務総額の変化（平均）+0.64%プレパック −57%p.27〜28 表2・3
債務総額が増えた案件52%プレパック 4.8%p.27〜28 表2・3
債務の優先順位の階層（平均の変化）+1.6層（93%で増加）—p.27 表2
新規資金（取引後の債務に対する比率）平均10%—p.27 表2
取引後もCCC+以下88%超（78社）—p.30
その後の倒産：計画認可まで（平均）7.1か月（29件）プレパック 2.5か月・PE系 3.9か月p.29 表4
準備期間（平均）5.65か月（66件）プレパック：申立前約5か月＋手続2〜3か月p.23 表1
出所：R1（ECGI Law WP 968/2026）の​各ページ・​表の​数値を​基に​大手町​プレップ​作成。​按分型の​債務交換との​比較は S&P の​米国​デフォルト​報告​（2018〜2025年）の​LME 76件・​按分型208件。​差は​線形確率​モデルの​係数​（％ポイント、​規模まで​統制した​列は​5%水準で​有意）。​プレパックの​準備期間は R1 が​引用する​別研究の​値。​比較対象は​企業の​性質が​異なり、​差は​LMEの​因果効果を​示す​ものではない。

格付も動かなかった。取引前に格付のあった78社のうち、取引後も88%超がCCC+以下にとどまり、B格台に入ったのは8社（うち5社はもとからB格台）だけだった。その後に倒産した場合の手続は、計画の認可まで平均7.1か月かかり、プレパッケージ倒産の2.5か月、LMEを経ていないPE系企業の倒産の3.9か月より長い。LMEの3分の1では訴訟か訴訟の示唆があった7。

2024年以降は、締め出していた貸し手にも不利な条件で参加を認める包摂的な取引（いわゆるLME 2.0）が増えたと言われる。研究でも2024〜25年の取引は1年以内の失敗が34%と、それ以前の62%より低かった。それでも87.5%がCCC+以下にとどまり、著者らは改善ではあるが転換ではないと評価している8。

この​結果を​どこまで​信じて​よいか

最大の論点は選択の問題である。もともと弱い会社ほど非按分のLMEに追い込まれるのなら、取引後の成績が悪くても取引のせいとは言えない。著者らもこの点を認め、私企業の財務データが乏しいため格付で信用力を代理したと書く。規模を統制すると按分型との差は約3分の1縮んだ。それでも、観測できない要因が格付・業種・年の約4倍、すべての統制の約2倍の重みを持たないと差は消えないという検定結果を示している。逆の材料もあり、格付のあるプレパッケージ倒産の申立企業の85%はCCC以下で、LME企業（49%）より格付は低かった9。

対象の偏りにも注意がいる。専門情報サービスが報じた取引は大型に偏り、情報の取れた案件で最小の債務者でも債務は4.4億ドルあった。同じ会社が別の道を選んだ場合の結末は観測できず、取引費用も非公開で直接は比べられない。倒産期間の比較は29件と少なく、統制もしていない10。

契約の側から見た研究もある。Buccola と Nini は2016〜2022年の米国のレバレッジドローン契約664本を読み、2020年のSerta社のアップティアの後、アップティアを封じる条項を持つ新規契約の比率が約40%から2022年央には85%超に上がったことを示した。一方、ドロップダウンを可能にする仕組みは約半分の契約に残り続け、スポンサー付きのローンほど封じていなかった11。契約は思ったより速く反応しうるが、穴が全部ふさがるわけではない。Roe と Rotaru が引用する業界推計では、2019〜2025年のアップティアの約7割は防止条項のない契約で起きていた12。

大手町​プレップの​考察：滑走路は​誰の​ために​延びるのか

以下は編集部の見方である。研究の結果を「LMEは失敗する」と読むのは単純すぎる。むしろ読み取るべきは、取引の成否と、取引に加わった人の損得が切り離されているという構造だろう。著者らも、参加する貸し手と株主は、会社全体の価値が少し下がっても、締め出された貸し手から移る価値の方が大きければ取引に賛成しうると指摘する13。株主から見れば、法的整理なら失う持分を残せる。参加する貸し手から見れば、デフォルトの確率が高いほど優先順位を上げる価値は大きい。会社の再生は、取引を進める条件になっていない。

この構造を前提にすると、提案を評価する問いは「倒産を回避できるか」から「債務の総額と階層がどう変わり、誰の回収見込みがいくら動くか」に移る。研究の数字は、その問いに対する米国での平均的な答えが芳しくないことを示している。

日本の​実務に​持ち込む​ときの​違い

日本のLBOローンは主要行等が中心となって担ってきた市場で、編集部の見方では、ローンが投資家の間で売買される米国の市場とは貸し手の顔ぶれも契約の作り方も違う。もっとも、金融庁が2025年に公表したモニタリングレポートは、担い手が地域銀行に広がっていることに加え、実績の乏しい地域銀行のアレンジャーとしての参入、外国銀行の参加、主要行等によるデットファンドの設立といった変化を挙げ、画一的なコベナンツ設定を課題事例として示している14。編集部は、貸し手が多様になり契約上の制約が弱まれば、米国で起きた債権者間の駆け引きの余地が広がりうると考える。外資系スポンサーの案件や海外の貸し手が入る案件では、米国型の条項がそのまま持ち込まれることもあるだろう（いずれも編集部の推論で、金融庁資料が示すのは担い手の変化と課題事例まで）。

制度面では、2026年12月11日施行予定の早期事業再生法が比較の基準になる。金融機関等の債権者の多数決と裁判所の認可で権利関係を変更する手続で、可決には議決権の総額の4分の3以上の同意が要る15。同法は権利変更の内容を対象債権者の間で平等にすることを原則とし、担保で回収できる部分には議決権を与えず、債権者の一般の利益に反する決議は認可しない16。つまり、多数決で少数を拘束する点はアップティアと同じでも、差を付けて多数派に価値を移すことは原則として想定していない。編集部は、債権者間の平等を原則とする点で、この手続を、研究が成績の良い比較対象とした按分型の再編に近い比較の基準と考える（同等の制度という意味ではない）。非按分の提案を受けたときは、この手続を使った場合と並べて比べることができる。

設例：アップティアで​誰が​いくら得を​するか

学習用の設例（架空）

  • 甲社（LBO後の対象会社）の1年後の事業価値は、好調なら1,000億円、不調なら400億円。不調の確率は50%を基本とする
  • シニアローン800億円を5行が160億円ずつ同順位で保有。按分のままなら、不調時は400億円を額面比で分ける
  • アップティア：3行（480億円）が同額面の最優先債権に交換し、2行（320億円）は劣後に回る。新規資金はなし
  • 取引費用や窮境の長期化による毀損を K 億円とし、好調・不調のどちらでも事業価値を同額下げると置く。税と時間価値は無視する

按分のままなら、不調確率50%で事業価値の期待値は700億円、ローン全体が600億円、株主が100億円になる。アップティアをすると、不調時に参加3行は480億円まで優先して回収でき、不参加の2行は何も残らない。図2は、毀損額 K を動かしたときの各者の期待価値の変化である。

図2 設例：アップティアで誰が得をするか図2　設例：アップティアで誰が得をするか学習用の設例（架空）。単位は億円、期待価値の変化（按分のまま・毀損なしとの差）参加3行（不調確率70%）参加3行（不調確率50%）参加3行（不調確率30%）事業価値全体−200−160−120−80−400+40+80+120112−200K=160で利得ゼロ04080120160200取引・窮境の長期化による毀損額 K（億円）前提：ローン800を5行が160ずつ保有。3行が最優先債権に交換。事業価値は好調1,000・不調400。新規資金・税・時間価値なし。不参加2行の損失は K によらず一定（50%なら−80）。
出所：学習用の​仮定に​基づき大手町​プレップ作成​（架空の数値。論文のデータではない）。​参加3行の​利得＝不調確率×（不調時に​優先で​回収できる​額−按分時の​回収額）。​毀損額Kは​両方の​状態の​事業価値を​同額下げると​仮定。​株主と​不参加行の​数値は​表2。

K がゼロなら会社全体の価値は変わらず、参加3行の利得+80億円は不参加2行の損失−80億円と同額で、純粋な付け替えになる。K が160億円（ローン総額の20%）未満なら参加行の利得はプラスで、160億円でちょうどゼロになる。会社の価値が160億円近く減る取引にも、参加行には賛成する理由がある。K が160億円未満の範囲では不調の確率が高いほど利得は大きく、確率70%なら毀損ゼロで+112億円になる。株主の期待価値は、不調の確率50%では K の半分だけ減る（好調時の取り分だけが K で削られるため）。それでも法的整理で持分がゼロになる場合と比べれば、K が160億円でも20億円が残る。

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表2　設例：毀損額Kごとの期待価値の変化（億円）
K事業価値参加3行不参加2行株主株主の価値（水準）参加3行（不調30%）参加3行（不調70%）
00+80（1行+26.7）−800100+48+112
40−40+60（1行+20.0）−80−2080+36+84
80−80+40（1行+13.3）−80−4060+24+56
120−120+20（1行+6.7）−80−6040+12+28
160−1600（1行0.0）−80−802000
200−200−20（1行−6.7）−80−1000−12−28
出所：学習用の​仮定に​基づき大手町​プレップ作成​（架空の数値）。​基準は​按分の​まま・​毀損なし​（不調確率50%で​事業価値700、​ローン600、​株主100）。​各列は​基準との差​（不調30%・70%の​列は、​それぞれ同じ​不調確率での​按分・​毀損なしを​基準と​する）。​ただし​「株主の価値（水準）」は​実施後の​水準で、​法的​整理で​株主が​ゼロに​なる​場合と​比べる​ための​参考値。​参加行・​不参加行・​株主の​変化の​合計は​事業価値の​変化に​一致する。

この設例は単純化しているが、研究の結果を読む枠組みにはなる。参加者の損得がプラスでも、会社の価値は下がっている可能性がある。だからこそ、提案は会社全体の数字で評価しなければならない。

提案と​契約を​点検する​手順

  1. 取引前後の債務総額とレバレッジ・​レシオを並べる。研究の平均は債務総額が横ばいだった。減らない提案なら、何が返済原資を増やすのかを事業計画で説明させる
  2. 優先順位の階層を数え、自行の回収見込みを好調・不調の二つの状態で計算し直す（図2の方法）。参加しない場合の回収額も必ず出す
  3. 新規資金の額と使途を確かめる。取引後の債務の1割程度が研究の平均で、それが事業の立て直しに使われるのか、資金繰りの延命に使われるのかを分けて聞く
  4. 代替策と比べる。按分型の満期延長・DES、プレパッケージ型の法的整理、施行後は早期事業再生法を並べ、債務削減の幅、期間、費用、株主の負担を一枚の表にする
  5. 契約を読む。優先順位や弁済の按分を変える変更に全貸し手の同意を要するか、借り手による非按分の買入れが認められていないか、担保から外せる子会社や投資枠（バスケット）の上限、知的財産など重要資産の移転制限を確認する。LBO​ローンの​契約と​コベナンツの点検項目に加えておく
  6. スポンサーと取締役会に問う。「この取引で債務はいくら減り、格付や与信区分はどう変わる見込みか」「同種の取引のその後の成績を判断材料にしたか」。著者らは、こうした成績が取締役会の資料に入るべきだと論じている17

よく​ある​質問

研究は​LMEを​禁止すべきだと​主張していますか。

いいえ。​著者らは​規制は​時期尚早で、​契約と​裁判所の​解釈で​対応すべきだと​しています。​そのうえで、​裁判所は​曖昧な​条項を​「当事者が効率的と考えて許した取引」と​推定すべきではないと​述べています18。

参加しなければ​順位が​下がるなら、​貸し手は​参加する​しかないのではありませんか。

1行ごとに​見れば​そうなりやすく、​研究も​「加わるか、沈むか」と​いう​状況を​描いています。​その​ため米国では、​貸し手同士が​あらかじめ協調契約を​結び、​個別に​引き​抜かれないように​する​動きが​広がりました。​著者らは、​協調が​常に​容易ではないと​しつつ、​債権者側の​抵抗の​手段と​して​広がっていると​評価しています19。

日本の​私的整理でも​同じ​結果に​なりますか。

分かりません。​研究は​米国の​大型案件と​米国の​倒産法を​前提に​しており、​日本の​銀行主導の​私的整理を​調べた​ものではありません。

まとめ

非按分型のLMEは倒産を回避し資本構成を立て直すと説明されてきたが、米国の89件では、債務はほぼ減らず、階層が増え、多くが数年以内に倒産か再デフォルトに至った。企業の弱さの違いを完全には除けないものの、按分型の再編やプレパッケージ倒産より成績は悪い。日本の貸し手やFAがこうした提案を受けたときは、倒産回避という言葉ではなく、債務総額・階層・各者の回収見込みという会社全体の数字で評価し、契約の穴を事前に確かめておくことが出発点になる。

次に​読む

脚注

  1. R1（ECGI Law WP 968/2026, 2026年10月）p.13〜15（I.A・I.B）。コベナンツ・ライト型の契約の広がりが土台になった点は p.37（III.A）。ページはPDFの物理ページ（印刷ページ＋7）。初出の確認：2025 Chicago-Harvard-Wharton Insolvency & Restructuring Conference（2025年9月12日、セッション「Liability Management」）のアジェンダに Roe & Rotaru “Liability Management’s Limited Runway” がある（シカゴ大学ロースクールの掲載ページで確認）。著者による紹介記事（Harvard Law School Bankruptcy Roundtable, 2026年2月24日）がSSRN 6103369の論文にリンクしている。SSRN版の初版の日付は未確認。紹介記事の数値（例：2年以上経過した案件の倒産56%）はECGI版と一部異なり、本記事はECGI版の数値による。↩
  2. R1 p.10（89件。Octus・9fin・Debtwire・CreditSightsから収集）、p.15 脚注24（要素の比率。1件が複数の要素を持つため合計は100%を超える。その他の構造が19%）、p.35（PEスポンサー付き72%。PitchBook等による）。↩
  3. R1 p.17〜18 図1と本文、p.18 脚注33（中央値は15か月）。基準日は2026年1月14日。2年以上経過した45件では倒産57.8%・新たなデフォルト31.1%。「新たなデフォルト」には再度のLMEや債務交換、不払い、期限延長などが含まれる（p.18）。↩
  4. R1 p.21 図3。プレパッケージ型・プレアレンジ型の倒産について、基準日（2026年1月2日）時点で再申立てのない比率は1・2・3年以上経過した案件でそれぞれ88.4%・87.4%・84.3%（N=259・224・175）。経過年数以内の再申立てに限ると1.5%・3.6%・5.7%。↩
  5. R1 p.19・脚注35、p.51 付表A。S&Pの米国企業デフォルト報告（2018〜2025年）が記録したディストレスト・エクスチェンジ265件のうち57件が研究のLME。回帰はLME 76件・按分型208件（215社）の線形確率モデル。差は統制なしで26〜36％ポイント（1%水準）、格付・業種・年の統制で25〜32％ポイント（1%水準）、規模まで統制して18〜23％ポイント（5%水準。95%信頼区間の下限は1〜4％ポイント）。格付会社が格付先の条件の悪い債務交換をデフォルトとして記録する点は p.32 脚注91・p.52 付図B注。↩
  6. R1 p.27 表2（75件。9fin・Octus・Debtwire・S&P Capital IQ）、p.28 表3（プレパッケージ型・プレアレンジ型83件。BankruptcyData）。債務総額の変化の中央値はLME 0%、プレパック−62%。新規資金のある案件は83%（新規資金の比率の中央値9.7%）。↩
  7. R1 p.30〜31 表5（S&P Capital IQ）、p.29〜30 表4（計画の効力発生まで平均8.3・3.3・4.5か月、ドケット件数の平均2,343・486・700件）、p.23（訴訟）。↩
  8. R1 p.31（II.B）。2024〜25年の取引の数値はオンライン付表の値（本文で引用）。包摂的な取引への移行は、R1が引用する業界記事と Miller（Berkeley Business Law Journal 掲載予定、SSRN 5549919）の議論による。Miller の論文本文は未確認（著者の紹介記事のみ確認）。↩
  9. R1 p.19〜20（II.A）、p.51 付表A注（Oster の係数安定性の検定）、p.21 脚注42（プレパッケージ型の申立企業で格付があるのは約3分の1）、p.50（結論）。↩
  10. R1 p.32（II.Bの末尾の限界）・脚注91、p.23（費用は非公開）、p.29 脚注78（LME後の倒産は32件で一部は手続中。企業・業種の統制はしていない）。↩
  11. R2（Buccola & Nini, Journal of Legal Studies 53(2), 2024。参照は2024年1月版）p.6〜7、p.26（分析対象は Practical Law から抽出した広く分売された期限付きローンの契約664本）、p.28〜29（Serta 前は約40%、2021年央に約75%、2022年央に85%超）、p.34（スポンサー付きローンはドロップダウンを封じる確率が28.7％ポイント低い）。劣後化に全貸し手（または影響を受ける貸し手）の同意を求める条項は約10%から約70%に増えた（p.7）。↩
  12. R1 p.39 脚注135（CovenantReview の推計として CreditSights の資料を引用）。推計の一次資料は未確認。取引で得をした貸し手がその後の契約に強い防止条項を求める点は p.39〜40。↩
  13. R1 p.26（II.B）、p.33（II.C。株主のオプション価値と、絶対優先の原則で持分がゼロになることへの懸念）。↩
  14. R5（金融庁「国内LBOローンに係るモニタリングレポート(2025)」令和7年6月）PDF p.3（Ⅰ．公表の趣旨）、p.4（図表1「(4)コベナンツの設定」）、p.8（Ⅲ．今後のモニタリング方針）。↩
  15. R4（経済産業省ニュースリリース、2026年6月30日）。R3 第1条・第20条第1項（1人の債権者が議決権の総額の4分の3以上を持つ場合は、出席した議決権者の過半数の同意も必要）。↩
  16. R3 第13条（不利益を受ける債権者の同意がある場合や、少額の債権などで差を設けても衡平を害しない場合は例外）、第19条第3項、第27条第2項第4号。e-Gov 法令検索の2026年12月11日施行版で確認。↩
  17. R1 p.47〜49（IV.C.3）。著者らは、信認義務を理由とする訴訟は成り立ちにくいとも述べている（p.48）。↩
  18. R1 p.45〜46（IV.C.1〜2）。↩
  19. R1 p.36（II.C。“join or die” は R1 が引用する業界記事の表現）、p.40〜41（III.B.4。協調契約）。↩

参考文献​（2026年10月確認）

※本記事は教育目的の一般的な解説であり、投資助言・法務・税務の助言ではありません。研究結果は各論文の対象・期間・方法の範囲で得られたもので、日本の個別企業・案件にそのまま当てはまるとは限りません。設例は学習用の架空の数値です。アイキャッチ画像は生成AIによるイメージです。