ダウンサイドケースの設計｜ICで信頼される「本物の悲観」の作り方

なぜダウンサイドが投資判断の質を決めるのか

ベースケースは誰が作っても似たものになります。差が出るのはダウンサイド——「この投資が失敗するとしたら、何が起き、いくら失うのか」を具体的に描けるか。投資委員会（ICメモ）で最も時間が割かれるのはここであり、貸し手（レンダー）との交渉もダウンサイドの共有から始まります。

機械的悲観と本物の悲観

• 機械的悲観（NG）：売上一律▲10%・マージン▲2pt。作った本人が信じておらず、質問1つで崩れます——「その▲10%は何が起きた世界ですか？」
• 本物の悲観（OK）：DDで特定した固有リスクを事象として置く。「最大顧客（売上の18%）が契約更改で離脱」「主要原材料が2割高騰し価格転嫁が半年遅れる」「キーマン営業部長の退職で新規受注が3割減」——事象→数字の翻訳になっているか。
• コツは、事業分析（ドライバー）のツリーに沿って「どのドライバーが、どの事象で、どれだけ壊れるか」を1対1で紐づけることです。

設例：ダウンサイドの読み方

読みどころは2つ。①エクイティは約17%毀損（320→265）だが全損ではない、②出口EV595＞残債330でデットは守られている——つまりこの設計なら、悲観シナリオでも貸し手は傷まず、ファンドの損失も限定的。「負けても退場しない」構造かを確認するのがダウンサイドの目的です。

ダウンサイドから逆算する意思決定

• 入口価格：ダウンサイドでMOICが許容水準（例：元本の大半を守る）を割るなら、価格を下げるか案件を見送る。ダウンサイドは価格規律の道具です。
• レバレッジ：ダウンサイドのCFでもコベナンツのヘッドルーム（計算方法）が残る水準に借入を抑える。
• 契約：特定リスクが重いなら、表明保証・アーンアウト・価格調整（SPAの設計）でリスクを分担する。
• 100日プラン：ダウンサイドの引き金（顧客集中・キーマン）は、買収直後のリテンション・分散施策の優先課題そのものです（バリューアップ）。

まとめ

• ダウンサイドは事象→ドライバー→数字の翻訳。一律▲10%は質問1つで崩れる。
• 設例：EBITDA85×7.0xでエクイティ0.8x・デットは完済圏——「負けても退場しない」かを読む。
• 結論は逆算に使う：入口価格・レバレッジ・契約・100日プランへ反映して初めて意味を持つ。