この記事で分かること

  • 発行市場（プライマリー）と流通市場（セカンダリー）の定義と役割分担
  • 資金が「発行体に入るか」「投資家間で移転するだけか」という決定的な違い
  • IPOの整数設例による調達額・引受手数料・初値売買代金の計算
  • 東証の市場区分・PTSなど、日本の流通市場インフラの位置付け

30秒で分かる定義

発行市場（プライマリーマーケット、Primary Market）とは、株式や債券が新たに発行され、発行体が投資家から直接資金を調達する場のことです。これに対し流通市場（セカンダリーマーケット、Secondary Market）とは、すでに発行済みの証券が投資家同士の間で売買される場を指し、東京証券取引所などの取引所や、証券会社間の店頭取引がこれにあたります。同じ「株式・債券」でも、資金がどちらへ流れるかがまったく異なる2つの市場です。

なぜ実務で重要なのか

ECM（エクイティ・キャピタル・マーケット）・DCM（デット・キャピタル・マーケット）部門は発行市場での資金調達（IPO・公募増資・社債発行）を組成する仕事であり、いくら発行体の手元に資金が入るかを正確に計算する必要があります。セールス&トレーディング部門・機関投資家は流通市場での売買執行と価格形成を担い、発行体には資金の出入りが生じません。経営企画・財務部門は、自社の資金調達（発行市場）と、自社株の株価動向（流通市場）という異なる2つの論点を区別して社内外に説明する必要があります。

仕組み：2つの市場の役割分担

項目発行市場（プライマリー）流通市場（セカンダリー）
資金の行き先発行体に入る投資家間で移転（発行体には入らない）
価格の決め方引受証券会社と発行体の交渉・ブックビルディング取引所での需給（板寄せ・ザラ場）
主な場IPO・公募増資・社債の起債東証等の取引所、PTS、店頭市場
主な担い手主幹事証券・引受シンジケート団証券会社（ブローカー・ディーラー）・機関投資家

両者は独立ではなく密接に連動します。流通市場での株価が高く安定していれば、発行体は発行市場で有利な条件（高い株価）で資金調達できます。逆に流通市場が閑散だと、発行市場での新規発行そのものが成立しにくくなります。

整数設例で確認する

設例（架空数値）。A社が新規株式公開（IPO）を行い、公開価格1,000円で1,000,000株を売り出すとする。

  • 発行市場での資金の流れ：総調達額（グロス）＝1,000円×1,000,000株＝1,000百万円。引受手数料（アンダーライティングスプレッド）を5%とすると、手数料＝1,000百万円×5%＝50百万円。A社の手取り（ネット）＝1,000−50＝950百万円。
  • 流通市場での資金の流れ：上場初日、株価は1,200円まで上昇し、300,000株が売買されたとする。売買代金＝1,200円×300,000株＝360百万円。この360百万円は売った投資家から買った投資家へ移転するだけで、A社の手元資金は増減しません。

検算：発行市場のネット調達額950百万円＝1,000×（1−0.05）で一致。流通市場の売買代金360百万円は発行市場の調達額とは無関係の数字であり、両者を混同しないことが最初の理解のポイントです。

市場・取引制度上の位置付け

日本の流通市場は、東京証券取引所（プライム・スタンダード・グロースの市場区分）を中心に、私設取引システム（PTS）や、取引所の立会時間外取引（ToSTNeT）など複数のインフラが並存しています。発行市場側では、金融商品取引法上の「募集」「私募」の区分（投資家50名基準等）によって開示義務の有無が変わり、目論見書の要否にも直結します。流通市場の流動性（出来高・売買代金）が高い銘柄ほど、発行市場での新規発行時の価格設定（ディスカウント幅）も安定しやすいという相関があります。

財務モデル・Excelでの使い方

  • 調達額モデル：ECM・DCM担当は「株数×発行価格＝グロス調達額」から引受手数料・弁護士費用等の諸経費を控除した「ネット調達額」を算定するシートを作り、既存株主の希薄化率（新規発行株数÷発行後総株式数）とあわせて発行体に提示します。
  • 流通市場データの確認：投資家・アナリストは、対象銘柄の平均出来高・売買代金・気配値のビッドアスクスプレッドを時系列で確認し、大口売却時に想定される市場インパクト（流動性リスク）を見積もります。
  • 実務での調べ方：発行市場側の情報はEDINETの有価証券届出書・目論見書、流通市場側の情報は取引所の日々の株価・出来高データで確認するのが基本です。

この用語をExcelで「組める」状態にする

グロス調達額から手取り額・希薄化率までを1枚のシートで算定し、資金調達の意思決定材料として提示できるようになる。

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実務家が確認するポイントとよくある誤解

  • 誤解「株価が上がれば会社にお金が入る」→ 正しくは、流通市場での値上がりは発行体の手元資金を増やしません。会社の資金が増えるのは、新規発行を伴う発行市場での調達（増資や社債発行）に限られます。
  • 誤解「IPOの公開価格＝適正な企業価値」→ 正しくは、公開価格はブックビルディングを通じた需給の結果であり、上場後の初値・その後の株価形成（流通市場）で改めて評価されます。公開価格と初値の乖離（初値formation）は、発行市場と流通市場の評価の違いを示す典型例です。

日本実務での扱い

日本では発行市場側の規制の中心が金融商品取引法（有価証券の募集・私募規制、開示制度）であり、流通市場側の規制は主に金融商品取引法に基づく取引所の業務規程（東証の上場規程・売買規程）が担っています。流通市場のインフラとしては、東証本体に加えてPTS（私設取引システム）が価格発見の一部を担っており、機関投資家の執行戦略では取引所とPTSを比較する「最良執行義務」の考え方が重視されます。発行市場・流通市場いずれについても、証券保管振替機構（JASDEC・ほふり）が決済インフラとして両方の取引を支えています。

面接・モデルテストで問われるポイント

Q：発行市場と流通市場の違いを、資金の流れの観点から説明してください。
「発行市場は新規に証券を発行して発行体が投資家から資金を調達する場で、資金は投資家から発行体へ流れます。流通市場はすでに発行された証券を投資家同士が売買する場で、資金は投資家間で移転するだけで発行体には入りません。IPOでいえば、公開価格での新規発行分が発行市場、上場後の取引所での売買が流通市場にあたります。」（30秒回答例）

深掘りでは「流通市場の流動性が発行市場の資金調達条件にどう影響するか」が問われます。

よくある質問（FAQ）

Q. 社債の場合も発行市場と流通市場は分かれますか？
A. はい。新規発行時の起債（DCM実務）が発行市場、発行後に投資家間で売買される社債取引が流通市場です。日本の社債の流通市場は株式に比べて相対（店頭）取引の比重が大きい点が特徴です。

Q. 上場していない未公開企業の株式にも流通市場はありますか？
A. 取引所のような公開された流通市場はありませんが、相対取引や私募での譲渡は行われます。流動性が低いため、公開企業の流通市場と比べて売買の成立や価格発見に時間がかかる点が実務上の課題です。

出典・参考（2026-08確認）

※本記事は教育目的の一般的な解説であり、法務・税務・投資助言ではありません。設例は理解のための架空数値です。

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